今天

读懂新加坡REITs的崛起

26/11/19

作者/来源:瑞恩 尼辛斯基 REITs行业研究
https://news.sina.com.tw

睿思书院x中信出版墨菲丨一文读懂新加坡REITs的崛起

《新加坡房地产市场的变革与创新》

薛义华、程天富、余熙明 着

中信出版集团

出版日期:2019年5月

1986年,作为当时振兴低迷的房地产市场战略的一部分,不动产市场谘询委员会提出将REITs引进新加坡的建议。

直到13年后,政府才通过新加坡金管局对此提议做出回应。1999年5月14日,也就是在1997年亚洲金融危机两年之后,新加坡金管局颁布了《房地产基金指南》(Guidelines on Property Funds)。

然而,这套条例却似乎未能引起新加坡私人开发商的足够兴趣。条例在税收优惠政策上存在含煳之处,这成为制约私人开发商在新加坡发行REITs的主要因素之一。

2001年7月,新加坡国内税务局明确了税收优惠政策,即允许REITs的租金收入免于徵税并以股息的方式派发给股东,以此消除了原有税务方面的障碍。

2001年11月,凯德集团通过发行第一隻REIT——新茂商产信託对市场进行测试,当时这支REIT拥有3家购物中心(碧山第8站、澹滨尼广场、福南科技广场),融资金额为5.3亿新元,是自1993年新加坡电信公司之后规模最大的一次IPO。

遗憾的是,来自散户和机构投资者的认购率只有78%,没达到预期的认购率。其发起人凯德集团不得不在2001年11月12日宣布取消那次IPO。

2002年7月,新茂商产信託经过重新包装并更名为嘉茂信託后再次申请上市,持有物业未变,仍为上述3家购物中心,但是发行规模削减为2.13亿股。

此次IPO获得来自散户和机构投资者逾5倍的超额认购。

2001年11月,凯德集团试图在新加坡股票交易所公开上市其首只新加坡REIT——新贸商产信託(SingMall Property Trust)。

然而,其所发行的5.3亿股当中,只有80%被认购,这使得凯德集团不得不在2001年11月21日放弃这一IPO计划。

对于当时的新加坡而言,REITs属于较新的投资产品,缺乏对投资者的教育可能是这隻REIT不被广泛接受的原因之一。

与此同时,在那段时期,债务融资和股权融资活动都出乎意料地大幅增加,如星展银行配股10.9亿新元、新加坡电信发行15亿新元债券及新加坡航空公司发行4.37亿新元债券等,这都在一定程度上分散了投资者对于新贸商产信託这隻未经市场检验过的REIT的注意力。

凯德集团将首次上市失败的新贸商产信託重新包装后更名为嘉茂信託,于2002年7月重新申请上市并取得成功。

2015年,嘉茂信託再次被更名为凯德商用新加坡信託。凯德商用新加坡信託和之前的新贸商产信託一样,拥有新加坡的3家大型购物中心——澹滨尼广场、碧山第8站以及福南科技广场(后更名为福南数码生活广场)。

2002年6月,这些物业被重新估值,估值为9.3亿新元。与2001年10月的估值相比,增加了3500万新元(请参见表7.1)。

此次IPO共发行7.38亿股,其中只有2.13亿股被分配给了散户投资者及机构投资者,发行规模相对较小。负责本次上市的主承销商预测,发行价将介于每股0.9新元到0.96新元之间。

最终,此次IPO获得了5倍的超额认购,而最终每股的发行价为0.96新元。图7.1为凯德商用新加坡信託最初的基金结构。

凯德集团间接全资子公司———嘉茂商用信託管理有限公司(后更名为凯德商用信託管理公司)被委任为凯德商用新加坡信託的资产管理者,而物业管理工作也被外包给另一家凯德集团的全资子公司———凯德商用产业有限公司。

凯德商用新加坡信託重新上市所取得的成功,为新加坡REITs市场的发展奠定了重要基础。

由修订过的IPO说明书可见,与首次试图上市时相比,此次凯德商用新加坡信託的发行价更具吸引力,预计约低于资产净值2%,而首次试图上市时的发行价则比资产净值高出2.7%。

本次发行预计回报率介于7.06%到7.73%之间,与之前相比也大有进步。

除此之外,作为凯德商用新加坡信託发起人的凯德集团,也在IPO中描述了一个令人信服的增长前景,并对外强调其将为凯德商用新加坡信託注入更多的新资产。

在凯德商用新加坡信託IPO中,分派给散户投资者的发行股份规模也大大地削减。

事实上,在IPO之前,凯德商用新加坡信託就已将1.82亿股(佔总发行量的24.66%)的发行股份分派给基石投资者。

从第一次失败的尝试到第二次成功发行,这其中有许多关键的变化,也为其他计划在新加坡上市的REITs提供了宝贵的经验。

乘着凯德商用新加坡信託IPO取得成功的势头,裕廊集团下属全资子公司腾飞置地(新加坡)私人有限公司[Ascendas Land(Singapore) Pte. Ltd.]与澳大利亚的麦格理嘉民工业地产管理有限公司(Macquarie Goodman Industrial Management Pty. Limited)合作,联合发行了新加坡的第二隻REIT———腾飞房产投资信託,其投资组合包括科学园、高科技与轻工业型及为客户量身建造的工业项目等8处地产。

腾飞房产投资信託IPO的每股单价为0.88新元,共发行2.725亿股,佔总股本的50%,IPO共筹集到2.4亿新元。

2002—2008年,随着大量新成立的REITs陆续进场,新加坡REITs市场经历了一个迅速增长的阶段。2006年,REITs的IPO数量创下了纪录。

然而,2007年的次贷危机沉重地打击了REITs上市的积极性,甚至在2009年出现暂时停滞。

可喜的是,时隔一年的2010年掀起了REITs上市的第二波高潮,IPO的融资金额在2013年达到顶峰,为390.1亿新元。

截至2015年,在新加坡交易所上市的REITs产品共38隻,类REITs产品合计10隻(其中合订证券和商业信託各5隻),总资本募集额度达到703.5亿新元(截至2015年5月)。

大多数的亚洲房地产公司都採用传统的重资产营运模式,它们开发并持有商业地产作为长期投资。

在1997年的亚洲金融危机之后,很多开发商都面临着严重的流动资金紧缩状况。

一方面,银行不愿意向房地产项目提供更多的贷款;另一方面,开发商又无法在楼市低迷时期将庞大的商业地产脱手。

当时,亚洲房地产资本市场相对单薄,而机构基金在市场上的表现也不够突出。

20世纪90年代末,一些拥有大量商业地产的公司运用创造性的「资产负债表外」(off balance sheet)证券化技术在海外募集资金,从而避免了被迫以低价抛售房地产资产的困境。

1998年12月,位于亚历山大路的东方海皇集团(Neptune Orient Lines)经抵押担保发行了第一隻CMBS,共募集资金1.85亿新元。

其他开发商也纷纷效彷,陆续发行了由办公楼和购物商场抵押担保的CMBS,以筹集资金并降低资产负债表上的资本负债率。

这些房地产项目包括来福斯广场(Raffles City Complex)、百得利路6号(Six Battery Road)、乌节路268号(268 Orchard Road)、世纪广场和威士马广场。

2000年8月20日,新加坡金管局修改了《资产证券化指南》,对于「资产负债表外」结构做出更为严谨的「真实销售」(clean sale)和「分离」(separation)规定。

这一变化大大增加了资产证券化融资的成本,开发商被迫将证券化资产重新划入它们的资产负债表内。

2001年,开发商开始探索将REITs作为替代方桉,用于释放投资组合中低收益商业地产的账麵价值。

嘉茂信託和腾飞投资房地产信託在2002年的成功上市,为更多开发商利用REITs来清理商业地产资产铺平了道路。

2003年12月,凯德集团分拆了旗下4栋办公大楼,即资金大厦(Capital Tower)、百得利路6号、星和中心(Star Hub Centre)和罗敏申大楼(Robinson Point),并将34家分别位于武吉士街和奎因街(Queen Street)的商铺连同两座停车场———金鞋停车场(Golden Shoe Carpark)和马吉街停车场(Marke tStreet Carpark)一併打包进第二隻REIT———凯德商务产业信託。

开发商利用REITs这种投资载体来作为一种「退出策略」,以此释放商业地产资产的价值。

通过将流动性相对较低的房地产资产转变成流动性较高的REITs这种证券化产品,开发商可以在资产负债表「减重」的同时,实现更为灵活高效的轻资产营运模式。

通过持有REITs的控股权,开发商可以继续从商业地产中获取稳定的收入来源,同时也能极大地降低在资产负债表中的债务负担。

此外,通过为REITs提供房地产基金管理服务,它们也能从中获取稳定的管理收益。

传统的实体房地产开发商,诸如凯德集团、丰树产业、星狮地产等,都跻身REITs的行列并积极地拓展房地产金融服务业务。

一些第三方资产管理公司也应运而生,如亚腾和太平星集团(Pacific Star Group),为REITs提供独立的房地产资产和基金管理服务。

新加坡REITs都採取封闭式基金运作形式,其股价直接由市场决定,因此它们的交易价格可能高于或低于资产净值。

由于资产管理费用与资产净值直接挂钩,因此新加坡REITs管理公司必定竭力推进积极主动的增长策略,以期为股东创造价值。

REITs管理者通常採用「有机增长」(organic growth)和「动态增长」(dynamic growth)这两种增长策略来扩大基金的投资组合。

与此同时,他们还利用债务融资或向现有股东和新投资者进行二次发售的方式增发单位股权,从而促使基金的资产实现规模增长。

REITs管理者通过收购收益递增型的资产来实现动态增长策略,而对于收购新资产来说,市场时机是至关重要的。

2003—2008年这段时期,正值房地产周期的恢复阶段,市场上售价合理的商业及工业地产供应充足,这是由于REITs发起人急于通过资产剥离募集到新资金,而製造商也乐于通过「先卖后租」的方式让自己的资产获取新的营运资金。

此外,不断飙升的股价也是推动收购活动的一个重要因素,因为新加坡REITs可以在资本市场上以较低的成本筹集新的资金。

新加坡REITs也藉此机会通过收购收益递增型的资产,来积极地扩大投资组合。2002—2008年这段时间,腾飞房产信託在原来只有8个物业的投资组合基础之上增加了78个,收购总价估计为28.6亿新元.

嘉茂信託,即后来的凯德商用新加坡信託,也在同一时期以39.3亿新元的总价收购了11个购物商场,从而扩大了投资组合规模。

◎中国REITs产业教育领军者睿思书院

---

分类题材: 财务_finance, 行业_industries

《新加坡文献馆》