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亚洲信用债需精挑细选

16/05/16

作者/来源:陈敏兰 英国《金融时报》
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由于大宗商品价格长期下行,加之亚洲经济增长放缓导致亚洲债券发行人的信用基本面恶化,违约担忧日益加重。

今年以来14家中国上市及非上市公司出现各类违约。由于信用事件挫伤投资者情绪,中国境内债券的收益率攀升。然而,尽管宏观经济不容乐观,且间或有违约消息传出,但亚洲固定收益4月份的表现仍抢眼。当月摩根大通亚洲债券指数(JACI)回报率为0.75%,年初迄今的总回报率更达到4.3%,目前信用利差已收窄至278个基点。考虑到不同市场的表现各有差异且基本面恶化,投资者在追高还是等待涨势回落之间犹豫不决也情有可原。

中国违约现象上升;避开产能过剩行业

4月11日,中国铁路物质股份有限公司(CRM)宣布暂停其168亿人民币的债券交易。鉴于该公司是一家央企,且涉及金额超过以往违约案例,因此成为最知名的信用事件。这也凸显出境况不佳的旧经济部门中的国企面临重重困难,比如钢铁、采矿、煤炭、运输等行业。

尽管中国经济短期内有望企稳,但产能过剩等长期挑战仍挥之不去,而且会继续损害企业利润。上述14家中国公司违约引发整个AAA以及AA评级的信用债在4月份遭遇抛售。此后收益率扩阔25-30个基点,且随着供给持续增长而需求放缓,信用利差甚至有可能进一步扩大。近期违约事件大幅增加促使监管机构彻查发行人的质量,投资者要求的溢价也随之升高。

然而,这种形势不至于对中国经济构成系统性风险。自2014年以来违约总金额约为280亿元人民币,相比国内债券市场15万亿元的规模微不足道。具体来看,目前中国境内债券违约率在0.3%左右。即便近期收益率攀升,但境内债券收益率仍接近记录低位。未来12个月,货币政策仍将宽松,可缓解债务增长压力,而且中国还有可能降息一次,下调存款准备金率300到500个基点,并通过中短期借贷便利工具为经济注入大量流动性。

然而,在风险高涨的环境之下,投资者应当保持防御立场,对单B级房地产开发商债券进行获利了结,因其估值昂贵,且境内融资有收紧可能。目前由实力较强的国企发行的短期债券、部分高收益债券以及银行二级债券是较佳选择,而工业类债券以及由实力疲弱的非战略性国企发行的长期债券则应该规避。

新加坡债券发行人面临的信用风险上升

新加坡公司去年第四季度业绩疲软:营收同比下滑3%,净利润亦下降5%。经济增长乏力的拖累显现,离岸与海事行业受到的冲击最大。坡元公司债券发行人的信用评级因此而呈现整体下滑之势。

据估计,2016及2017年将到期的坡元债券金额约为230亿坡元,其中约25%的债券来自石油与天然气、工业、运输、金属与采矿等面临盈利指引下修的行业。因此,信用质量疲弱的发行人,例如离岸与海事类公司如果在债务到期时无法再发行新债,则将面临再融资甚至违约风险。

随着信用周期转向,市场对信用质量将变得更为挑剔。今年以来由于违约率上升,质量差的债券表现落后,而大型优质债券则在信贷紧张加剧之时让投资者躲过一劫。对坡元投资者而言,可从精选的公司永久债券与海外发行人中找到获取收益率的机会。

除旧迎新的好时机

近期固定收益的强劲表现得益于美联储以及欧洲央行的鸽派立场、大宗商品价格回升以及美元走软。今年以来全球新兴市场债券表现最佳者依次为巴西 (+13.7%)、南非(+10.5%)和印尼 (+9.9%)。

亚洲地区表现最靓丽的是JACI主权债券,月度回报率达1.37%,年初以来的回报更高达8%。印尼市场的涨幅居前。在宏观经济前景改善之际,准主权债券仍是这一市场的最佳之选。上个月印尼准主权债券虽反弹,但从历史来看其相对于主权债的信用利差依然较高。

在信用风险升高的大环境下,利差将难以进一步收窄。债券发行减少以及境内投资者买盘踊跃等技术面因素有助于防止短期内大跌风险。不过,投资者应当借近期反弹之机将高贝塔(风险值)债券获利了结,并转向低贝塔品种。大宗商品相关债券以及高贝塔周期性债券最容易出现回调,此类发行人仍面临需求疲软以及产能过剩、资本支出成本过高等长期结构性挑战。

当此亚洲信用周期即将见顶之际,自下而上挑选债券变得比以往任更加重要。鉴于企业盈利已现复苏之相,且估值依然有利,亚洲(日本除外)股票当前的风险/回报优于亚洲债券。从地区来看,我们仍青睐中国互联网股票、部分银行股、现金流充裕的龙头企业以及持续高派息的股票。

作者系瑞银财富管理投资总监亚太区投资主管。本文仅代表作者观点。

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